| 發布日期： 2010-08-05 | 小 | 中 | 大 | 【關閉窗口】 |
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事項 華潤集團和北藥集團簽署了《重組協議》：擬對華潤醫藥集團和北藥集團醫藥類資產進行重組，重組完成后，華潤醫藥集團和北藥集團的醫藥類資產將被納入一家合資公司，國管中心和華潤集團將共同直接/間接持有合資公司的全部股權。 主要觀點 一、華潤集團絕對控股合資公司可能性較大。我們認為華潤集團此次與北京市政府簽訂的重組協議雖然在方式上出乎我們此前的預期，但我們認為此次重組協議在考慮到各方利益的前提下，成立合資公司更有利于打造中國醫藥航母，有利于理順合資公司未來管理機制和發展。我們認為華潤集團作為央企和額外注入醫藥資產的前提下，未來絕度控股合資公司將是順利成章的事。預計華潤集團將可能占有合資公司70%以上的股權，形成絕度控股。 二、合資公司未來存在較大醫藥資產運作空間。根據協議，新成立的合資公司將擁有四家醫藥上市公司：雙鶴醫藥、萬東醫療、華潤三九和東阿阿膠；另外公司醫藥資產將更加豐富：包括紫竹藥業，賽科藥業，北藥股份、安徽華源等涉及到醫藥工、商業的多家優質公司。合資公司形成了醫藥資產除原料藥和醫療服務行業外完整的產業鏈，有利于公司協同發展。我們認為華潤集團在繼續貫徹先進管理經驗的情況下，在絕對控股合資公司的前提下，既定的醫藥資產經營方向不會改變。集團將逐步理醫藥產業資源，實行產業整合，最終形成以華潤三九為中藥產業、雙鶴藥業以化學制藥和生物制劑制造、萬東醫療以醫療器械和醫學用品制造、紫竹藥業以計生制藥和用品制造、北京醫藥股份和/或華潤醫藥為醫藥商業以及東阿阿膠為保健品制造銷售6大醫藥產業平臺和利潤中心。 1、雙鶴藥業有可能受益此次重組。雙鶴藥業主營心腦血管藥品制造、降糖藥制造、大輸液制造和醫藥商業。公司擁有降壓0號品牌降壓藥為基本藥物獨家品種，目前市場占有率10%左右(量)。公司降糖藥糖適平為國內磺脲類降糖藥第一品牌，年銷售收入在2億元。同時，公司與韓國LG集團簽訂DPP-IV抑制劑類降糖藥在中國的獨家經銷權，公司在中國降糖藥市場地位將進一步加強。公司為我國大輸液龍頭企業，大輸液基地全國布局完整，產品結構合理。預計公司2010年可以實現銷售收入55億元左右，實現凈利潤5.5億元左右。雙鶴藥業產業結構合理，在調整經營策略為聚焦醫藥工業心血管、糖尿病及大輸液領域后，公司得到一定程度發展，經營業績也逐步改善。但公司在管理上依然屬于國營企業低效率管理，追求平穩和安全，且激勵機制不到位，雖然公司擁有眾多資源，公司在發展速度上依然處于行業平均水平，影響了二級市場定價。 從華潤集團入主三九醫藥和東阿阿膠所采取的目標管理、市值管理所取得的對兩家公司經營改善的情況來看，我們認為在華潤集團入主北藥集團后，將采取同樣的管理方式促使雙鶴藥業經營改善。更為重要的是北藥集團子公司賽科藥業主營心血管藥制造銷售，與雙鶴藥業產業重合，我們認為合資公司成立后，賽科藥業注入雙鶴藥業將是大概率事件，這將避免同業競爭和有利于資源整合和協同發展。 賽科藥業主要生產心腦血管藥(處方藥)，重點產品壓氏達市場占有率居前，繼2007年銷售收入突破億元大關后，2008年再創新高，達到1.70億元。截至2008年底，賽科藥業資產總額4.73億元、負債總額2.24億元、凈資產2.49億元，實現營業收入4.65億元，利潤總額0.25億元、凈利潤0.21億元。截至2009年9月底，賽科藥業資產總額4.84億元、負債總額2.05億元、凈資產2.78億元，2009年1-9月實現營業收入4.48億元，利潤總額0.52億元、凈利潤0.44億元。 2、萬東醫療將受益此次重組。萬東醫療專營檢測儀器，在國內市場份額僅次于5家外企，位居第6。公司業務集中在X光機和核磁共振儀器上，發展較為穩定。從銷售模式上，一部分是省市級政府的統一招標采購，主要是相對低端的X光機，約占銷售額的1/3；另外一部分則直接面向醫院銷售，部分代理，部分直銷，包括部分X光機和相對大型的核磁共振儀器，約占銷售額的2/3。其中X光機市場占有率60%左右。2009年實現銷售收入6.83億元，其中醫療器械銷售收入6.54億元，毛利率31.15%，主營業務凈利潤2947萬元，貢獻EPS0.136元。 上海醫療器械(集團)有限公司是由華潤醫藥(集團)有限公司控股的有限責任公司。下屬企業——2家分公司、3家全資子公司、2家控股子公司、3家參股子公司(中外合資、合作企業)。主要產品門類包括：手術器械、離心機、衛生材料及敷料、藥用膏貼、X射線診斷設備、手術床、X射線管、放射治療設備、等。品種規格多達數千種，其中X光機占有率20%左右。2008年銷售收入6億元左右，凈利潤約6000萬元。 我們認為合資公司成立后，華潤集團將隨之啟動上海醫療器械集團和萬東醫療進行產業整合程序。我們認為這種整合將會以萬東醫療為平臺，整合后將減少兩者的競爭尤其是在X光機業務上的競爭，有利于兩者協調發展成為國內醫療器械產業龍頭企業。 三、投資建議：關注雙鶴藥業和萬東醫療受益重組公司后其發展帶來的投資機會。 1、雙鶴藥業：強烈推薦。我們認為雙鶴藥業本身產業結構合理，經營戰略清晰。華潤集團介入后將對公司的管理體制和激勵機制形成實質有利影響，北藥集團下屬賽科藥業注入有可能成行，將對公司長遠發展形成重大利好。不考慮資產注入，我們預計雙鶴藥業2010年EPS在0.95元或更高，由于受益基本藥物強烈推廣和基層醫療市場擴容加速，公司未來增長將很可能高于行業平均增長，即有可能達到30%或更高增長。如果注入賽科藥業將進一步增厚公司業績并有利于公司快速發展。目前公司27倍的動態PE低估公司未來發展預期，如果給予30倍PE，我們給予公司強烈推薦評級，短期目標價位30元以上、12個月內目標價位36元以上，建議買入并持有。 2、萬東醫療：推薦。我們認為合資公司成立后，將華潤子公司上海醫療器械集團與萬東醫療進行整合很可能會隨之進行，整合后將減少兩者的競爭尤其是在X光機業務上的競爭，有利于兩者協調發展成為國內醫療器械產業龍頭企業。如果兩者整合成功，按照萬東醫療10年4000萬元主營業績、上海醫療6000萬主營業績和整合后節省費用5000萬計算，新的公司將產生1.5億元主營業績，按增發1億股本計算，EPS將在0.5元左右，按照目前醫療器械10年平均40倍PE計算，其合理價位在20元左右。目前萬東醫療股價17.2元低估公司未來價值，給予推薦評級。 | ||
